不管是旭辉还是其它开发商，都没有放弃对盈利模式的探索。

　　6月底，旭辉领寓REITs首期成功发行。

　　旭辉领寓“高和晨曦-中信证券-领昱系列资产支持专项计划”(以下简称“旭辉领寓类REITs一期”）共有3个品种，优先A级资产支持证券、优先B级资产支持证券和权益级资产支持证券，到期时间是2021年6月21日。

　　旭辉领寓类REITs实行“储架发行”机制，可一次核准、多次发行，其创新在于不依赖强主体兜底，开创了民企长租公寓资产证券化的先河。

　　乐居财经研究发现，保利是依靠强主体兜底，新派不是储架式，旭辉领寓则是汲取了两者特点，完全脱离主体信用，这是资产证券化的本质。

　　目前，招商银行、中信银行和建信养老金管理公司前期已经认购旭辉领寓REITs。

　　旭辉领寓CEO张爱华对团队说，“如果你有一个稳定的现金流，就将它证券化”。这是来自华尔街的一句至理名言。

　　辩证地思考，证券化的前提是你有一个稳定的现金流，租房系民生问题，长租公寓处于微妙而胶着的发展变局中，长租公寓前6年时间基本上不盈利，只有租金预期涨幅高于拿房成本和服务成本上涨速度时，形成租金差，才有大约6%的利润，所以任重道远。

　　长租公寓证券化后，租金价格依然是从业者需要面临的难题，现在并不乐观。不过，张爱华表示，“资产证券化是解决长租公寓资金运作层面的一剂良药，能否借资产证券化的东风助力发展，取决于企业自身的金融运作能力和以住为入口的空间运营服务能力，二者相辅相成，再好的结构没有匹配的资产运营能力，相信也只能停留在方案阶段，不会有任何的生命力。”

　　不管怎样，张爱华和她所带领的团队尝试让旭辉领寓REITs化，让中国房企走到了中国新一轮金融改革和探索的阵地前沿。

　　发行REITs仅准备60天

　　60天，这是旭辉领寓发行REITs的准备时间。

　　虽然近期住房租赁债券出现了多家被“转让”或者“中止”的局面，但旭辉仅依靠了60天就完成了此单REITs的首期发行。

　　旭辉领寓类REITS储架规模达30亿元，首期发行规模为2.5亿元，底标项目为已实现经营现金流入的旭辉领寓旗下柚米国际社区浦江店与博乐诗服务公寓浦江店，这些项目出租率达90％以上。

　　2年前，旭辉领寓成立，彼时，长租公寓领域还是悄无声息的行业，在2017年，政策红利释放，旭辉领寓团队看到曙光。2017年与建设银行达成战略合作，建行上海分行首笔住房租赁经营性贷款批复，落地1.65亿贷款，随后旭辉领寓已经与建行、浦发、招商等银行进行接洽和合作，60%左右的资金银行可以低息提供贷款。

　　2017年12月底，旭辉获批了此单REITs，从计划发行到最终成功，这单储架式权益类REITs只花费了短短43天。

　　旭辉领寓透露，2018年我们的目标是拓店规模6万间。

　　中信证券相关人士看来，这项租赁住房REITs的获批，打通了“项目获取－资产运营－轻资产输出”的长租重资产闭环商业模式，改变自身重资产持有物业的传统模式，有助于旭辉集团长租业务的迅速扩张，此外，该项目采取储架发行的模式，在积累一定规模符合条件的租赁住房后，即可打包纳入REITs中，能够灵活地配合长租业务的发展节奏。

　　在风险揭示层面，旭辉领寓REITs和碧桂园租赁住房REITs首期是一样的，在普通分配或者处分分配时,优先级证券的预期收益和本金将优先于次级证券获得偿付,在专项计划终止后进行清算分配时也遵循优先级证券优先受偿的顺序。

　　旭辉领寓方面坦言，“这个事情影响和决定的因素非常多。”

　　一般而言，在税收筹划，资产估值、资产管理几个核心问题上，开发商在第一期发行过程中没有太多障碍。同时，第一期的底层资产都比较好，比如旭辉领寓底层资产为柚米国际社区浦江店、博乐诗服务公寓浦江店，物业本身的估值和运营状态匹配较比较好

　　言外之意，轻重结合、标的优质、标准化运营流程、精细化管理等是旭辉领寓REITs过会的关键所在，关键是，后期REITs如何增加增信制度、基础资产相关评估制度等等。

　　低回报率困境

　　链家自如这类轻资产运营的长租公寓，不持有资产的，装修费、运营成本等，也需要至少1年多时间才能把成本陆续收回来。

　　旭辉领寓团队在内部也讨论过，《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》的出炉，租赁住房REITs有了机会，但并不代表着，已经熬过了冬天。

　　“我们是创业团队，每天都处于创业状态。”张爱华说，团队已经充分认识到，这是一个需要长期投入和长期资源分配的创业项目。

　　“旭辉领寓成立刚刚满2年，目前还属于创业公司，但我们用2年的时间完成了很多企业5-6年的发展情况。2018年我们的目标是6万间，对于创业团队 这是很有挑战性的，但也是在创业精神支撑下，可以去争取的目标。”张爱华说。

　　根据公开数据显示，重资产运营的长租公寓，资产回报率不高，运营10年后，投资回报率可能还不到6%，现在租售比连2%都不到。

　　一位在上海运营长租公寓的人士分析，如果以轻资产的方式，上海一间月租4000元的房子，按照月租60%的拿房成本，支付给业主的是2400元，而通常一间房的装修成本（硬装、软装、家居、家电等）是7万元，以7万元计算，内部要求前五年分摊完装修成本，平均每个月装修成本大约1000元，再加上每间房每个月运营所投入的成本大概500元。

　　综上统计，一间房每月总成本达到4000元，前五年基本不盈利，但后面随着市场租金的预期涨幅慢慢高于拿房成本的上涨，形成更大的租金差，以及装修成本的消失，后面盈利空间相对大一些。

　　张爱华补充道，“高和晨曦一中信证券-领昱1号”可以成功过会，除了产品设计和标的好，旭辉领寓在过去两年扎实钻研运营模式，深入了解住房租赁痛点，在兼顾客户需求和企业运营指标的基础上，做好资产运营，完善管理体系，并持续开放性地学习、做产品迭代（学习日本先进经验等），所以才有了市场机构的认同，有了监管机构的支持，有了这单产品的诞生。

　　“基于30亿的额度，公司未来2年将在重资产物业收购和运营上的布局会加速，提升运营能力，输出品牌。”张爱华说，资产证券化虽然一定程度解决了长租公寓行业资金运作的难题，但随之而来的是更加市场化的营运管理方式，这将倒逼我们提升以住为入口的产业链整合营运能力，用更市场化的态度和更高的营运标准，不断带来资产的增值。所以，二者并非是矛盾，更像是一种反向激励和督促。

　　目前来看，只有通过提升运营能力，才能解决租金回报率低的难题。

　　房企突围之路

　　加速资本步伐，现阶段融资渠道的打通解决了前期融资的难题。

　　目前，布局长租公寓的企业普遍分为以下几类：品牌运营商，一般起步较早，有些运营商已深耕超过十年，代表性企业包括YOU+公寓、魔方公寓等；中介系，比如链家自如、我爱我家相寓；酒店系，包括雅诗阁、如家逗号公寓、华住城家公寓；房企系，包括万科泊寓、龙湖冠寓、旭辉领寓、金地草莓社区等等；国家队，比如深圳人才安居集团等。

　　除了旭辉，截至目前，已经有魔方公寓、新派公寓、保利地产、招商蛇口、碧桂园等企业发行了包括ABS、CMBS、类REITs等在内的长租公寓金融产品，建设银行、工商银行、中信银行、中国银行等多家金融机构杀入到长租公寓领域。

　　根据公开资料显示，国家队在2017年的纷纷入局，国家队的优势在于可以直接获取租赁住宅土地，甚至还可以去农村做租赁，比如光明食品集团等国企已开始介入到这一块。

　　一家民营房企说，他们曾经去城中村做尽调，主动找到政府部门，但都被拒绝。

　　但招商蛇口相关人士告诉记者，国企在盈利方面也并不轻松，我们测算过，整体出租率保常年维持在95%以上，并且运营层面不出现任何突发性问题，才可以不亏本。

　　其实核心还是回到了运营管理层面。不管是旭辉还是其它开发商，都没有放弃对盈利模式的探索。

　　“运营才是长租公寓真正要解决的问题，发行REITs，最终还是要反馈到收益回报上去，租赁品牌的形成在于运营体系的营造和完善，而运营的核心在于服务。”张爱华分析道，旭辉领寓将用“精耕细作”的运营服务来体现类REITs真正的价值。